UBS: An gut gewählten Aktien führt kein Weg vorbei

23.04.2018, Extrem tiefe Zinsen und langfristige Wertentwicklung gelten als Argument zum Kauf von Aktien.

Bei der Geldanlage geht es zu wie auf dem Jahrmarkt. Die Anbieter von Finanzprodukten und Investitionsobjekten locken das Publikum in Hochglanzprospekten mit der Aussicht auf «interessante Renditen». Oft führen sie in gut aufgemachten Modellrechnungen vor, wie sich die Performance der offerierten Investmentstrategien bisher entwickelt hat und was wohl in der Zukunft zu erwarten sei. Die Antwort auf die Fragen, ob die Kurs- und Wertentwicklung in der Vergangenheit auf den Erfolg des verwendeten Modells oder eher auf den Zufall zurückzuführen war und ob sie sich überhaupt extrapolieren lässt, steht auf einem anderen Blatt. Schliesslich werden die Kurse an den Finanzmärkten seit längerem eher von massiven geldpolitischen Stimulierungsmassnahmen der grossen Zentralbanken beeinflusst als von anderen Faktoren.

Pervertierte Märkte
Alleine in den vergangenen Tagen haben eine Zinssenkung in China, die ausgeprägte Abneigung des Federal Reserve gegen Zinserhöhungen und die offensive monetäre Haltung der Europäischen Zentralbank zu einem Kursschub bei Aktien, rekordtiefen Renditen in Europa, einem leichteren Euro und stärkeren Schwellenländer-Währungen geführt. In solchen Phasen springt der Risikoappetit der Anleger an und verleitet sie zum Kauf von Vermögenswerten mit dem grössten «spekulativen Leverage». Die Substanz der Titel, also die operative Ertragsqualität der betreffenden Unternehmen, ist für diese «tradingorientierten» Anleger oft zweitrangig.

Kein Wunder, dass Investment-Veteranen wie Paul Woolley über die Kurzsichtigkeit der Vermögensverwaltungsbranche lamentieren. Sie sei die Ursache für die periodische Entstehung und das Platzen von Kursblasen. Die Theorie erkläre die Phänomene nicht und gehe weiter von «effizienten», sich selbst stabilisierenden Märkten aus. Dabei widersprächen sich flüchtige Anlagestrategien und langfristige Renditeziele diametral, argumentiert Woolley. Er rät Anlegern, auf gut gewählte Substanzwerte zu setzen, intransparente und exotische Anlageinstrumente zu meiden und die Verwaltungsgebühren sowie die Handelskosten möglichst tief zu halten. Für Jeremy Grantham, Mitbegründer der Bostoner Vermögensverwaltungsgesellschaft GMO , zählt primär die Bewertung. Es gebe keine «grossartigen Anlageformen» an sich, sondern immer nur Wertpapiere und Vermögensklassen, die gerade zu günstigen Preisen im Verhältnis zu den erwarteten Erträgen zu haben seien.

Die Fachleute seines Hauses analysieren regelmässig die Bewertungskennzahlen verschiedener Anlageklassen und überlegen, wie sich die Kurse gemessen an ihren Erfahrungen in den nächsten sieben Jahren entwickeln könnten. Derzeit halten sie die meisten Wertpapiermärkte für überbewertet und sehen nur bei Aktien amerikanischer Konzerne mit hoher Ertragsqualität, internationalen Grossunternehmen und gut gewählten Firmen in den Schwellenländern Gelegenheit zu halbwegs günstigen Zukäufen.

Überteuerte US-Aktien
Norbert Keimling von der Fondsgesellschaft Starcapital sieht das ähnlich. Die Wertpapiere amerikanischer Firmen seien stark überbewertet und zu meiden. Er bezieht sich bei seiner Aussage auf die sogenannte Cape-Ratio , eine vom Wirtschaftsnobelpreisträger Robert Shiller entwickelte Kennzahl zur Beurteilung von Aktien. Mit gut 23 liege das Cape um etwa 40% über seinem historischen Durchschnitt. Ähnliche Überbewertungen seien in den letzten 130 Jahren nur 1901, 1928, 1965 und nach 1996 zu verzeichnen gewesen. In allen diesen Perioden habe der S&P-500-Index bedeutende Höchststände erreicht, die dann von Phasen mit schwacher oder unterdurchschnittlicher Kursperformance abgelöst worden seien. Auch andere aussagekräftige Kennzahlen wie etwa das Kurs- Buchwert-Verhältnis oder TobinsQ deuteten daraufhin, dass die amerikanische Börse um zwischen 30% und 40% überbewertet sei. Nur selten zuvor sei dieser Markt im Vergleich zu anderen so teuer gewesen wie heute. Hohe Bewertungen liessen auf geringe Renditen in der Zukunft schliessen, und das Verlustrisiko sei hoch, so Keimling.

Antizyklische Gelegenheiten
Stattdessen sollten antizyklisch agierende Anleger ihre Blicke lieber auf derzeit unbeliebte Märkte und Segmente wie China, Rohstoffwerte und Value-Aktien werfen. Dort böten sich interessante Chancen. In China etwa seien die Kursgewinne der letzten Hausse mittlerweile komplett aufgezehrt worden, und der Markt notiere nahe am Buchwert. In der Regel zahlten Investoren für diese Papiere den doppelten Preis. Ebenso interessant sei auch der Rohstoffsektor und besonders die Minenwerte . Während die Kurse an den Aktienmärkten der Welt seit dem Jahr 2010 um knapp 50% gestiegen seien, hätten die Aktien der Minenunternehmen im Durchschnitt etwa 65% verloren. Ihre Kurse lägen nun unterhalb des Buchwerts, was die Papiere so günstig wie zuletzt vor etwa 20 Jahren mache.

Nach einer unterdurchschnittlichen Entwicklung in den letzten sieben Jahren seien grundsätzlich auch sogenannte Value-Aktien interessant. Seit 1931 habe es nur sechs vergleichbare Durststrecken gegeben. In jedem Fall hätten sich danach die Kurse von Aktien umsatz- und ertragsstarker Firmen längere Zeit überproportional entwickelt. Insgesamt sei ratsam, weltweit breit diversifiziert zu investieren, den amerikanischen Markt unter- und europäische Papiere überzugewichten, Schwellenländer- und Rohstoffaktien antizyklisch beizumischen und sich dabei auf Aktien operativ bewährter Firmen zu konzentrieren, so Keimlings Fazit.

Gezielte Strategien dieser Art lassen sich mit passiven Anlageprodukten kaum abbilden. Börsengehandelte Indexfonds (ETF) enthalten aufgrund der Index-Zusammensetzung ohnehin zu viele Aktien schwacher Unternehmen, die ein «wertorientierter» Investor nicht haben möchte. Zudem sind viele der globalen Indizes zu einseitig auf die grossen Märkte ausgerichtet.


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